当下中国股市的坐标：新常态将成为A股新逻辑

　　当越来越多投资者赞同牛市趋势、分享收益之时，市场中的有识之士有这样一种思考：主导中国资本市场的基本矛盾是否正在变化？A股市场的表现又透露了关于这个国家未来的什么信息？这让我们想起古斯塔夫·勒庞的话：在国家大事的影响下，成千上万孤立的个人也会获得一个心理群体特征。在这种情况下，一个偶然事件就足以使他们闻风而动聚集在一起，从而获得群体行为特有属性。这一切，正构筑着当下中国股市的坐标。

        股市的初心由此而来，遥远而亲切。

        端详一张股市K线图，就像观察一幅年轮。一棵树所经受的阳光雨露、风吹雨打，一个国家经济的每一轮繁荣、每一次危机，都镌刻在这张看似循环往复的图上。

        然而，股市又不同于业已定型的年轮。它既是国家现状的表征，又是国家未来的先验。来自不同时空的信息交错，判断与预期混杂，才形成每日K线的起起伏伏。

        起伏本身充满着逻辑思维和财富效应。

        无论对中国股市未来的表现持何种观点，自2014年7月以来，A股市场已经发生了不容忽视的巨大变化。沪指年中在2000点平台经历了漫长的徘徊，成交量接近冰点。而从下半年开始，以银行等大盘蓝筹的低估值修复为先导，大盘重心不断上移，上涨预期不断得到强化。2014年11月下旬，央行降息、投资者信心复苏、场外资金进场等多方面因素形成共振，以券商为代表的金融板块领涨大盘，带动指数以惊人的速度攻上3000点上方。两市成交量指数级放大，日成交金额数次突破万亿元。仿佛突然之间，A股进入牛市节奏。

        事实上，本轮牛市的内涵并非局限于沪指在过去6个月间50%的涨幅。从2012年年底开始，创业板指从历史底部启动，分别在2013年10月和2014年2月突破1400点、1500点整数关，并在2014年12月16日创下1674.98点历史新高，较行情底部涨幅近2倍。创业板上市公司代表着中国经济结构转型过程中涌现出的新活力。与在中国实体经济中占主体地位的大盘蓝筹股相比，这部分企业已提前18个月走牛。

        当越来越多投资者赞同牛市趋势、享受牛市收益的同时，市场中的有识之士们正在思考：主导中国资本市场的基本矛盾是否正在变化？A股市场的表现又透露了关于这个国家未来的什么信息？这一切，正在构筑当下中国股市的坐标，并在轴上刻下历史和现实的印记。

        X轴：对外开放新定义输出“中国标准”

        在A股并不算太长的历史中，海外市场曾是一项颇具影响力的因素。在一些关键时点，欧美市场的走势往往成为次日A股市场的风向标。

        而在2014年11月，中国降息却在国际市场掀起了不小的波浪。11月22日，中国央行宣布降息后，欧美股市应声而起，欧股大幅收高2.1%，美股标普指数上涨0.52%，再创历史新高。

        中国资本市场在全球视野中重要性的提升并非偶然，而是当前世界政经格局演变下的既成事实，中国正在成为全球经济的重要发动机。定义中国资本市场，在未来相当长的时间中将无法脱离这条基本坐标轴。

        十八届三中全会的《决定》就强调：“适应经济全球化新形势，必须推动对内对外开放相互促进、引进来和走出去更好结合，促进国际国内要素有序自由流动、资源高效配置、市场深度融合，加快培育参与和引领国际经济合作竞争新优势，以开放促改革”。

        而在北京APEC会议上，区域经济一体化、加强全方位基础设施建设与互联互通的问题成为核心议题，以“一带一路”和亚太自贸区为标志的战略规划，也是这种新诠释的具体体现。

        与此同时，中国资本市场对外开放的进程也在不断加速。于11月18日正式成行的沪港通就成为海外资金参与本轮A股牛市重要途径。在12月初，伴随着沪指的快速拉升，沪股通买入成交额迅速攀升。截至12月25日, 728亿海外资金通过沪股通净流入A股市场。上交所公布的交易信息显示，沪港通席位深度参与中信证券等龙头股的拉升行情。及时进场的海外资金既分享了此轮牛市盛宴，也是一股不容忽视的资金助力。

        中国更加积极地参与全球化进程，无疑将增强国际资金对于中国经济以及中国市场的信心，无论是顺畅运行中的沪港通，还是预期中的A股被纳入各大海外重要指数，都将带来越来越多国际资金参与中国市场。

        “沪港通最重要的意义，在于它探索出一种市场模式、交易模式、监管模式、清算模式和风险管控模式，为中国资本市场完全与充分地双向开放赢得时间与空间，把世界带到中国的家门口”。港交所行政总裁李小加对沪港通如是评价。

        对外开放新格局，输出的是“中国标准”。在这个标准的背后是大国实力的支撑，甚而对人类命运的影响。这一点，在过去一年里中国作为一个崛起大国扮演了与众不同的角色。

        Y轴：国内经济新常态以及新国民秩序

        随着我国经济增速下台阶态势不断明朗，社会各界对“牺牲速度换质量”逐渐形成市场共识，“新常态”也越来越成为描绘A股市场时不可或缺的底色。不久前，中央经济工作会议从权威高度对“经济新常态”做出了概括归纳，也令这一A股坐标轴更为清晰。

        认识新常态，适应新常态，引领新常态，是当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑。

        这，也是股市的逻辑。

        “新常态”语境下，微观层面“以增速换质量”的效果已经显现，并且成为近期A股牛市的一大推动力。安信证券首席经济学家高善文分析认为，自2013年年中以来，经济增速不断下行，社会整体需求增长率越来越低，但上市公司盈利却出现好转，就是因为经济在供应层面上的调整和收缩比需求下降的速度要更快。

        对于供应调整的方式，高善文认为，首先没有能力盈利的企业，通过破产、关闭等方式退出市场，直接造成供应的收缩。同时企业会在技术层面、产品层面进行调整，调整的基本逻辑是想方设法去提高高毛利产品的比重，压缩低毛利产品的比重。

        “确实有很多企业熬不下去在退掉，但是这些企业退掉对股票市场只是利好。”高善文表示，“因为它意味着供应面的调整在继续进行，上市公司的盈利会继续改善。而上市公司通过技术进步的方法提升毛利率，这一努力现在仍然在继续进行。”

        新常态的表象是经济减速，而内核则是结构优化。为了实现这一目标，在各个领域不断深化改革就成了“华山一条路”。

        对于未来的改革路径，申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇预计，2015年改革将由预期改革阶段过渡到改革实质推进阶段。国资改革、土地改革、公用事业改革、金融改革、以自贸区和“一带一路”为代表的“走出去”等部分改革的顶层设计将密集出台。

        国泰君安首席宏观分析师任泽平则表示，所谓的改革，无非是调整旧增长模式，放活新增长模式。未来改革的核心在财税、国企和金融三大领域，其他则为配套。按照三中全会要求，此轮经济改革的目标是让市场在资源配置中起决定性作用。而地方政府和国有企业，两大财务软约束部门正是无风险利率过高的幕后推手，也是计划经济的最后堡垒，未来如果通过财税改革和国企改革使之硬约束，并通过金融改革放活股权融资，中国经济将基本完成市场经济的改革任务。

        Z轴：国民财富再配置渴望

        在本轮A股市场行情中，除了指数的连续拉升，成倍增长的两市成交量也使市场参与者目瞪口呆。12月初，两市成交量两次突破万亿，尽管之后进入缩量盘整，两市每日成交量也基本稳定在6000亿至7000亿水平。市场人士不无诙谐地将这种现象概括为“有钱、任性”。

        人们对财富的渴望从来就伴随着股市的涨落，牛熊交替。

        沪指自1664点历史性底部一路走来，此前也几度造访3000点。但塑造牛市的外部力量却大相径庭。2009至2010年间，4万亿投资及其余波带来大量新增流动性进入股市，结合市场由此产生对宏观经济迅速走出低谷再次起飞的预期，造就了一波短暂的牛市行情。而随着4万亿投资的副作用逐渐显现、经济复苏的不及预期，A股也再次陷入相对长期的熊市行情。

        但在眼下，经济增速在向下换挡的同时进行结构转型已形成广泛共识。增量资金在入市的同时并不期待经济基本面出现戏剧化的转好。从券商营业部、各银行社区支行等终端部门反馈的情况看，来自居民个人财产的场外资金持续进场是本轮行情的重要推力之一。楼市资金进场买股只问趋势不问估值，而原本是居民资产配置首选的银行理财则出现滞销的现象。

        居民财产配置重心向资本市场的转移并非偶然现象。国泰君安首席经济学家林采宜就指出，中国的资产运行特征与经济发展模式将发生根本性变革。在这个变革中，随着人口结构变化，中国将从创富时代走向理财社会，居民资产再配置与代际传承是这个时代的必然要求。2014年房地产市场的拐点现象和海外资产配置需求的大幅上升表明，中国式的财富管理已经进入新的历史阶段。

        海通证券首席经济学家李迅雷表示，在2012年之前，实物投资是中国收益最高的投资方向，但随着中国利率市场化的推进步伐加快，经济增速开始回落。主流资金正不断从实体转移到金融领域。

        “显然，中国居民家庭今后要做的事，就是降低房地产和银行储蓄的占比，提高银行理财产品及其他证券类资产的占比，尤其是提高权益类资产的占比。”李迅雷说，“这一配置比例的调整将成为推动股市繁荣的长期而持续的动力。”